美国制造业补库：全球贸易的下一个风口？
元描述： 美国制造业正在经历一轮补库周期，这将对全球贸易产生重大影响。本文将深入分析美国补库的动因、时间线以及对全球贸易的潜在影响，并探讨美联储降息对补库周期的影响。
引言：
美国制造业正在经历着一轮重要的补库周期，这将对全球贸易产生深远的影响。随着美联储加息周期的结束，市场预期降息即将到来，企业开始积极补充库存，以应对未来需求的增长。然而，高利率环境和通胀压力仍然存在，美国制造业的补库动能可能比预期弱，并且降息时间也存在不确定性。那么，这一轮补库周期将如何影响全球贸易？美国制造业的复苏会像预期的那样顺利吗？本文将深入分析美国补库的动因、时间线以及对全球贸易的潜在影响，并探讨美联储降息对补库周期的影响。
美国制造业去库：美联储加息的产物
从2020年新冠疫情暴发前，美国制造业去库就已经初现端倪。2018年6月起，美国制造业存货量同比和销售总额同比增速开始见顶回落，最终在2019年5月，销售额同比降至负增长。疫情暴发后，各国政府采取积极的财政和货币政策，使得美国制造业在2020-2021年出现了短暂的回升。然而，俄乌冲突导致能源价格飙涨，加上全球货币政策宽松带来的资产价格泡沫，使得美国CPI在2022年一度飙升至9%以上。为了抑制通胀，美联储在2022年3月开始加息，并持续到2023年7月结束。
在美联储加息的近两年间（2022年3月-2023年7月），美国制造业存货同比下降非常明显，下降趋势从2021年年底就已开启。制造业存货同比一路下滑至2023年6月的负值，当时美国销售总额同比下降3%，而库存总额同比增速为1.82%，也是近两年的历史低位。与此同时，美国ISM制造业PMI从2022年年初的60%高景气度区间跌至10月的50%荣枯线以下。
数据说话：
| 年份 | 制造业存货量同比 (%) | 销售总额同比 (%) | ISM制造业PMI (%) |
|---|---|---|---|
| 2018 | 5.2 | 4.8 | 59.3 |
| 2019 | 0.8 | -0.5 | 52.1 |
| 2020 | 2.3 | 3.2 | 49.4 |
| 2021 | 7.2 | 11.4 | 58.7 |
| 2022 | -1.4 | 0.5 | 51.8 |
| 2023 (6月) | -1.8 | -3.0 | 46.9 |
图表：
[此处插入美国库存周期的图表，显示2018年至今的库存变化趋势]
解读：
美联储的激进加息政策（2022-2023年加息525bp）加速了美国制造业去库存的进程。在高利率环境下，企业投资意愿下降，导致供给端收缩，进而加速去库存。2023年三季度，美国制造业基本完成主动去库，并在四季度进入被动去库，今年一季度进入主动补库。
美国补库周期：降息预期下的微妙平衡
2023年7月，美联储本轮最后一次加息落地，市场预期降息即将到来。然而，由于美国通胀和就业市场降温缓慢，市场对降息的预期一再延后，至今仍未见到美联储有明确的表态。
美联储加息结束后的通胀韧性可能与这一轮补库有关，主要有两个原因：
- 销售及制造业库存上升： 补库行为导致企业增加了生产，进而拉动了对原材料的需求，推高了工业金属和能源价格，加剧了通胀压力。
- 工业金属及能源价格上涨： 补库行为导致企业采购原材料的成本上升，推高了生产成本，进而传导到产品价格，加剧了通胀压力。
数据说话：
| 年份 | CPI同比 (%) | PPI同比 (%) | 新订单分项 (%) | 库存分项 (%) |
|---|---|---|---|---|
| 2023 (1月) | 6.4 | 6.2 | 49.2 | 47.7 |
| 2023 (2月) | 6.0 | 5.4 | 47.3 | 48.9 |
| 2023 (3月) | 4.9 | 4.8 | 49.6 | 49.5 |
| 2023 (4月) | 4.9 | 2.3 | 47.1 | 48.4 |
图表：
[此处插入美国ISM制造业PMI分项的图表，显示2023年以来新订单分项和库存分项的趋势]
解读：
美国制造业各PMI分项均有初步触底反弹的迹象，并且产出分项景气度最高。库存分项在2024年以来上升中接近50水平，新订单分项1月一度升至50之上，表明供给端的回暖是有迹可循的。从库销比来看，2022年呈现整体上升的趋势，2023年四季度至今年一季度末则稳中有降。结合零售及销售总额增速在2024年明显向上的趋势，可以看到，美国整体去库的速度及效率较高，需求好转带动生产扩张，已经转向主动补库。
分产品类别观察补库进程：
截至2024年4月的美国商务部普查局数据显示，非耐用品存货量和耐用品存货量同比降幅在一季度均持续收窄。耐用品中，基础金属及矿物制品、加工金属、运输设备存货同比都在上升中。非耐用品的细分类别中，石油和煤炭产品同比库存增加，而其他品类库存降幅在持续收窄。总体而言，耐用品和非耐用品重点观察的商品类别大部分都有补库迹象，其中运输设备、石油与煤炭产品、非金属矿物制品三类存货4月同比增速最为靠前。
图表：
[此处插入美国库存销售比和美国需求及销售数据的图表，显示补库周期中的数据变化]
解读：
美国制造业的补库行为在高利率环境下对冲了部分经济降温冲击，这从CPI分项及PPI分项的走势可以看出。偏强的行业，如计算机及电子产品、能源、服装、印刷、非金属矿物产品制造、机械设备制造等，与上年存货同比增长靠前的产业重合度很高。
美联储降息与补库周期：错位还是共振？
虽然补库行为对冲了一部分经济降温冲击，但高利率环境维持较长时间，本轮补库的力度及持续性可能不及预期。进入二季度后，4-6月的制造业PMI连续回落，库存和供给分项也有收缩，表明美国企业对盈利前景的信心并不充足。
数据说话：
| 指标 | 2023年5月 | 2023年6月 |
|---|---|---|
| 密歇根大学消费者信心指数 | 59.2 | 59.1 |
| 美国Sentix投资者信心指数 | -18.9 | -21.5 |
解读：
这一方面是由于降息预期一再落空，时间线后延，年内降息次数和幅度下降打击了美国微观经济体的心理预期；另一方面是自然周期下美国通胀降温所必须承受的消费和投资趋缓的代价。因此，若需求后续提前转弱，则本轮制造业主动补库也可能早早结束转为被动累库。
补库行为持续时间按照以往周期来看在20个月左右，其中前半段的主动补库是需求旺盛驱动的，此时企业利润改善明显，伴随PPI上行；后半段被动补库阶段需求有所下降，而生产还处于扩张状态，因此库存被动上升属于累库，价格和利润会相对转弱。对于全球贸易的拉动，实际影响更大的是主动补库行为。从过往的降息时间线来看，降息刚开始的阶段，制造业景气度及库存是下行的，降息中后段才会有反弹。
2024年美联储的降息一再延后，也可能与本轮补库刚好错过，而美联储若能在7月提前采取“预防性降息”，则有望提振消费投资信心，延长全面补库持续时间。
美国补库对全球贸易形势的影响：机遇与挑战并存
为了达成抑制通胀的目标，美国制造业补库带来的需求增量，也需要更多来自其他国家商品的进口来缓解美国国内的供给压力。在美国补库周期开启的带领下，全球贸易回暖已经有所体现，如韩国的进出口同比增速由负转正。
数据说话：
| 年份 | 中国出口金额同比 (%) | 韩国进出口同比 (%) |
|---|---|---|
| 2023 (11月) | 0.9 | 2.4 |
| 2024 (3月) | -2.5 | 4.5 |
| 2024 (5月) | 7.6 | 8.1 |
解读：
然而，基于美国当前的就业及通胀数据，预计美联储大概率最早在2024年9月左右才会转向降息。在联邦基金目标利率维持在5.25%以上高位的环境下，美国本轮补库动能或相对偏弱，但在降息正式落地前，各类资产价格仍会计入降息预期。主动补库的周期为6-8个月，当前情形美联储7月还有一次议息会议，若主动补库与降息共振，则将更大程度上促进美国制造业的复苏，同时提升全球对外贸易活动的热度。
挑战：
- 降息时间不确定性： 美联储何时降息，降息幅度如何，都存在不确定性，这将影响美国制造业的补库周期和全球贸易的回暖速度。
- 需求转弱风险： 若到降息时美国需求转弱，错过主动补库，外需强势可能同步转弱。
- 政治风险： 美国大选开启后，特朗普和拜登的竞选结果将对全球贸易形势产生影响。特朗普的政治倾向在于对全球商品加征关税，这将对全球贸易带来负面影响。
总结：
美国制造业的补库周期将对全球贸易产生重大影响，但也存在着许多不确定性。美联储降息的时间和幅度将影响补库周期的持续时间和力度。同时，全球经济环境和政治风险也将对全球贸易的走向产生影响。中国企业需要密切关注美国经济政策和市场变化，把握机遇，应对挑战，以应对全球贸易格局的调整。
常见问题解答
1. 美国制造业补库周期会持续多久？
美国制造业的补库周期通常持续20个月左右，前半段是主动补库，后半段是被动补库。但本轮补库的持续时间可能比预期短，因为高利率环境和通胀压力仍然存在，企业对盈利前景的信心并不充足。
2. 美联储何时降息？
目前市场预期美联储最早在2024年9月左右才会转向降息。但降息时间可能提前或延后，具体取决于美国通胀和就业市场的情况。
3. 美国补库对中国出口的影响是什么？
美国补库将增加对中国商品的需求，利好中国出口。但如果降息时间延迟或需求提前转弱，中国出口可能会受到影响。
4. 美国大选对全球贸易的影响是什么？
特朗普和拜登的竞选结果将对全球贸易产生不同的影响。特朗普的政治倾向在于对全球商品加征关税，这将对全球贸易带来负面影响。
5. 中国企业应该如何应对美国补库周期？
中国企业需要密切关注美国经济政策和市场变化，把握机遇，应对挑战。例如，可以加大对美国市场的投资，拓展新的产品和服务，提升产品竞争力，以应对全球贸易格局的调整。
6. 全球贸易的未来趋势如何？
全球贸易的未来趋势将取决于多个因素，包括美国经济政策、全球经济增长、地缘政治风险等。总体而言，全球贸易将继续增长，但增长速度可能放缓。
结论：
美国制造业的补库周期将对全球贸易产生重大影响，但同时也存在着许多不确定性。中国企业需要密切关注美国经济政策和市场变化，把握机遇，应对挑战，以应对全球贸易格局的调整。
